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文竹居士 资产泡沫是否到了崩溃窗口

来源:新加坡2分彩助赢软件  编辑:无   时间:2017-10-22 01:59:12

们在今年8月30日的专栏内参中关注了以“索罗斯、桥水”为代表的国际级投机大师高调警告美股、美债及中国的泡沫,并认为中国将向世界输出通缩,看空包括黄金在内的所有资产。事实上从2015年中国股灾之后,“末日论”就充斥了金融市场,一众投机大师像秃鹫般在市场上空盘旋不去,静待全球泡沫的破裂。我们当日内参追踪了宏观市场层面的三个核心变量:一是金融市场波动率,除大宗商品外全球金融市场平静的可怕,过去十年只有2011年早期、2007年初出现过如此之低的波动率,前者带来的是欧债、美债危机、后者是次贷危机;二是美、中、德、日四大经济体长期国债(10年期)收益率的长期过度下行,面临着报复性反弹的风险;三是美元离岸信用的收紧,即离岸美元3个月期LIBOR利率对人民币汇率的关联性。


图1:全球金融市场波动率

上周末国际金融市场上这几个宏观变量出现了重要变化,主要是两个方面:一是波动率长期低迷之后突然抬升,美股带动全球股市下挫,虽然道指跌幅只有2%多一点,但由于过去几个月的低波波动,让这个2%点多的阴线成为了典型破位大阴。

 

图2:道琼斯指数日线

二是美、中、德、日四大经济体的长期国债收益率同步大涨。市场上出现了大量讨论流动性拐点和泡沫破裂的系统性风险的研究报告。

 

图3:美、中、德、日四大经济体长期国债收益率

那么上周末的全球股、债市场的下挫是否能成为全球资产泡沫即将破裂的信号呢?我们沿着8月30日内参的宏观逻辑进行追踪分析,开始正文之前先声明一下,我们的分析方法是一套非常纯粹的从市场到市场的客观追踪体系,这篇报告只是解读了市场变化背后的涵义。我们笃信任何权威的专家都不如市场自身的表现更加可靠。

 

一、先看全球风险偏好和经济扩张收缩周期的核心指标DD全球新兴市场股票指数/全球发达市场股票指数。

我们在8月21日《从全球市场变化看我们所处的历史阶段》的报告中重点阐述过这个指标,它是反映经济周期扩张与衰退,以及市场风险偏好高低的领先指标,它的周期性极为稳定且领先于大宗商品的牛熊周期。新兴市场是高风险高收益的投资区域,发达市场是低风险低收益的投资区域,所以全球经济扩张期和风险偏好抬升期,资本从发达市场涌向新兴市场追逐更高的收益率,新兴市场指数表现好于发达市场,反之资金从新兴市场撤回发达市场避险。下图是近20多年来这两大综合指数比值的周期性变化,极好的匹配了全球经济的扩张和衰退周期。

 

图4、新市场股票指数/新兴市场股票指数月度比值(1991年至今)

最近的一个大周期循环显示,该指数比值2010年提前大宗商品半年转入熊市,又在2015年底提前大宗商品一个多月见底转入上升周期,今年该指数比值的上涨幅度和时间超过了过去六年来任何一次上涨,在上周五的全球股市下跌中该指数不但没有下跌,而且大幅上涨创出新高。它的涵义是:新兴市场股指强于发达市场股指,全球资本仍倾向于流向高风险高收益的新兴市场追逐更高的收益,而不是去避险。

 

图5、新市场股票指数/新兴市场股票指数日度比值

二、再看美元与人民币汇率:

从全球系统性风险角度,金融市场目前最担心的是中国向全球输出通缩(即人民币大幅贬值),而我们观察到的汇率变化是上周末以来美元汇率波动温和,美元兑资源国货币升值幅度最大,其次是边缘生产国家货币,兑人民币和发达国家货币升值幅度都不大。而人民币汇率相对稳定的表现是在离岸美元利率(3个月期LIBOR)一直在上升的情况下出现的,从长期相关性上看LIBOR利率是人民币兑汇率的领先指标。这说明人民币有继续贬值的内在要求,但目前市场并未触发这个风险点。

 

图6:离岸美元LIBOR3个月期利率与人民币汇率

 

三、最后看全球债市场的利差结构:

1、七月份以来美、中、欧、日四大经济体的期限利差同步见底并缓慢回升,期限利差恢复高度同步代表着不同经济体的周期同步性增加,为各国的政策协同带来的可能。通常意义上期限利差进入下降通道代表市场对未来前景的悲观,而期限利差上行代表着对未来的乐观。

 

 

 图7:中美德日期限利差

    2、重点对比中美两个美元核心国家的利差结构,以信用利差为主(衡量风险的加大和减小),期限利差辅(对未来的乐观和悲观)。信用利差下行,期限利差上行是最优结构,代表信用风险(违约)被管控,且市场对未来预期乐观;反之信用利差上行,期限利差下行是最差结构,代表信用风险(违约)上升,且市场对未来预期悲观。中美利差同步性很强,2015年10月至2016年1月是信用利差上行期同时期限利差下行;2016年前6个月信用利差震荡但总体下行,期限利差低位震荡,市场风险偏好回升。今年6月之后虽然宏观面风险事件不断,但最核心的信用利差在英国脱欧事件之后中美信用利差进入快速的回落期,代表着央行有效管控了信用风险。尤其是上周末美股带动全球股市下跌之际信用利差再次快速下行,显示风险被高度管控。

 

图8:中、美期限利差与信用利差对比

现在可以确定以下几点:一是美元在进一步实质性收缩,但主要大的经济体货币兑美元贬值幅度有限,唯一可能的解释是其他经济的货币也在收缩(加强监管金融去杠杆)。二是主要大国货币收缩的同时全球资本对新兴市场兴趣不减,信用利差全面下行,显示市场并不悲观。原因是全球货币在收缩,但美国在协同全球主要经济体进行财政扩张,中国在进行供给侧改革。这一组合的结果是挤掉债市泡沫,同时控制股市泡沫,但却不会陷入进一步的衰退或崩溃。我们认为全球金融资本与央行进入对抗期,金融资本会在未来两三年内持续关注泡沫的破裂,并在适当的时候全力出击。但央行(尤其是美联储)的政策更具前瞻性,对风险提前进行管控。这一场大戏将比过去更为精彩和曲折。

具体到大类资产,货币收缩期压制股市和黄金,但局势完全在当局控制之下,不能去赌经济崩盘。股、债以调整和稳定为主。大宗商品目前比较确定的是工农比价回落(工业品将弱于农产品),工业品短期需要修复上半年的超买状态,即将展开一波回落行情,但更长期看大宗商品比股债更为乐观。大幅的回落带来的是更为安全的买入机会。产能的去化和未来需求的回升终会带来价格的再次重估。

 

图9:工业品/农产品比价

 

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文竹投资缄言:建立在预测上的交易从来都不靠谱,唯有追踪市场状态,确认市场格局的变化而随之制定策略才是明智之举,投机者利润最重要来源是主升浪和主跌浪。

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